巴菲特师承格雷厄姆，从早期的完全模仿，到后期的反思和进化，无论是投资策略还是持仓策略都有所变化，但投资业绩却一直保持着惊人的稳定。可以说，他的业绩是我所搜集的投资大师中，业绩波动最小的，没有之一，且长期年化收益也是位列前茅的。巴菲特的投资策略缘何改变?持仓策略为何从最初的分散投资转而集中?这些应该是投资者比较感兴趣的地方，接下来我将用两个篇幅来分别阐述。

早期巴菲特：完全模仿和实践

巴菲特天资聪颖，再加上父亲从小的熏陶，很小的时候就深谙经商之道。11岁他就买入了人生中的第一支股票，并获得了成功。巴菲特对数字很敏感，19岁时有幸拜读了哥伦比亚大学教授本杰明·格雷厄姆的《聪明的投资者》一书而大受启发，从而立志考入格雷厄姆门下，后顺利考入哥伦比亚大学师从格雷厄姆，并是唯一的以A+的优异成绩毕业的学生。

格雷厄姆认为投资信息中最关键的一条是公司的内在价值。投资者的中心任务是准确地计算出这个价值，然后只有当股价低于这个数值时才购买。这个原则必须遵守。巴菲特深深地被这一数学方法所吸引，深得其导师价值投资策略的精髓。

1952年，巴菲特硕士毕业后回到奥玛哈，从事证券投资工作。年轻的巴菲特开始着手实践格雷厄姆的投资方法。按照格雷厄姆所传授的方法，巴菲特只在股价低于内在价值时才购买它们。1954年加入格雷厄姆-纽曼公司，两年后格雷厄姆退休，巴菲特又回到内布拉斯加，与几个合伙人成立了公司，开始了他100美元变成400亿的梦幻之路。

在运作合伙人公司期间，他对格雷厄姆投资策略进行了完全的实践。巴菲特在写给公司合伙人的信中称毫不惭愧地模仿他的导师格雷厄姆，公司的经营模式完全模仿格雷厄姆—纽曼公司，同样采取寻找“雪茄烟蒂”式的便宜股票、套利、清算等操作手法，资金被分散到40种股票中。

巴菲特合伙企业

可见，此时的巴菲特，连多元化的投资策略也是在遵循着其导师格雷厄姆的方法。我们从标准差可以看出，巴菲特通过分散化，和购买安全边际高的股票，大幅降低了资产的波动，甚至比道指做的还要低。

而在收益方面，巴菲特合伙公司的资产净值，在12年间上涨了近29倍，而道指仅仅是上涨了2.5倍。从复利来看，巴菲特的年化收益率在这12年间高达32%，而道指仅以8%的年化收益缓慢上涨。

对格雷厄姆价值投资策略的反思和进化

1976年，“华尔街教父”本杰明·格雷厄姆逝世。之后巴菲特在投资策略上开始进化，特别是在投资美国运通等优秀企业股票的过程中，开始对格雷厄姆购买便宜货的投资策略进行了反思。在他的搭档查理·芒格的影响下，他吸收了费雪投资优秀企业的思想，逐步深刻地认识到：一个好的经营完善的公司，与从价值角度上来看的股票廉价的公司是完全不同的。

巴菲特与强调有形资产的格雷厄姆不同，他更关注公司的无形资产。1985年，巴菲特谈及自己投资策略的变化时说：“我现在要比20年前更愿意为好的行业和好的管理多支付一些钱。格雷厄姆倾向于单独地看统计数据。而我越来越看重的，是那些无形的东西。”可见此时的巴菲特，相较于其导师的理论，已经有了明显的进化。

当巴菲特被问及他为何抛弃格雷厄姆的某些投资原则时，他回答：“我们目前运作的是较大数目的资金，仅仅停留在过去那种较少资金的运作方式里已经不可能了。它要求我们更多地学习如何在未来赢得可以稳定增长的现金流。”

巴菲特在1989年年报中反思“雪茄烟蒂”式的投资，他说：我所犯的第一个错误，就是买下伯克希尔公司的控制权，虽然我很清楚公司的纺织业务没什么发展前景，却因为它的价格实在太便宜了，让我无法抵挡买入的诱惑。

在大街上捡到一只雪茄烟蒂，短得只能再抽一口，也许冒不出多少烟，但‘买便宜货’的方式却要从那仅剩的一口中发掘出所有的利润，如同一个瘾君子想要从那短得只能抽一口的烟蒂中得到天堂般的享受。

认识到格雷厄姆价值投资策略的局限后，巴菲特逐渐舍弃“雪茄烟蒂”式的投资。对此，巴菲特是这样说的：“以一般的价格买入一家非同一般的好公司(基于持续竞争优势的价值投资策略)，要比用非同一般的好价格买下一家一般的公司(格雷厄姆价值投资策略)要好得多。”

可见，巴菲特对于格雷厄姆“雪茄烟蒂”式的投资方式，不仅做出了很认真的反思，而且还说明了后期改变策略的理由：1.资金量越来越庞大了;2.赢得可以稳定增长的现金流;3.越来越看重企业的质地。而且还一针见血的指出“雪茄烟蒂”式投资的弊端，抽不了两口，还容易烫着自己。

所以，聪明的投资者就应该明白，任何事情都应该根据当时所处的环境辩证的思考，然后让投资理念能够与时俱进。在投资中时刻保持灵活变通之心，才可以在纷繁变化的市场中，迅速做出相应的策略调整。

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