2018年，对于私募股权投资者来说是难忘的一年。上半年中概股回归热潮涌动，“独角兽”、CDR成为热门词汇。一级市场投融资火热，很多“独角兽”企业估值一升再升。

然而下半年，随着中美关系恶化，全球货币紧缩，中港美三地股票市场陆续下行，很多上市不久的初创企业股价受挫。破发、估值缩水、一二级市场估值倒挂，私募股权投资由盛夏跌入寒冬。

什么因素在影响一级市场和二级市场的企业估值?

一二级市场为什么在企业估值上会有分歧?

我们要如何应对当前这种私募股权投资环境?

好买高端商学院将通过两讲阐述这三个问题，本讲主要探讨影响一二级市场企业估值的因素。

因素一：公司盈利

无论是一级市场还是二级市场，投资股权就是在买公司。既然是买公司就要测算一个公司值多少钱，什么价格买合算，什么价格买吃亏。这就是公司估值。

为什么要投资一个企业，因为他将来能赚钱，能给投资者带来回报。所以企业价值直观的体现了一个企业的赚钱能力，企业盈利是影响其估值的核心因素之一。

无论是一级市场还是二级市场，都有统一的一套估值体系，将企业价值和企业盈利关联起来，这就是经常听说的现金流折现估值法和市场乘数估值法。

现金流折现估值法：企业价值等同于企业未来赚取的一系列现金流的价值。

现金流折现法估算出企业未来几年能为股东带来多少现金，这种现金流将以怎样的增速持续下去，这些未来现金流当前的价值是多少。完成这些估算后再用数学方法计算出企业的价值。

例如给小米集团估值，根据券商分析师预测，小米今年全年或实现82.4亿的净利润，明年净利有望增长70%到140亿。当然这种高速增长很难永远持续。假设近三年小米净利增速保持在70%，随后净利又以30%的速度增长了三年，最后净利以5%的年均增速永远持续下去。

这样就预测出了小米未来每年能赚多少钱。不过每笔钱都是有时间价值的，现在的钱买固收产品，未来会变成更多的钱。同理，未来的钱换算成今天的钱会相应的变少，这种换算就是折现。将小米未来每年赚的钱都折现回来再进行加总，最后就得出了小米集团的预估价值。买下这个公司实际就是买下了未来一系列的现金。

以上数据只为举例说明，数值不具有参考意义。实际投资中，基金公司会根据企业具体扩张计划、市场容量大小，行业整体增速等一系列指标精确预测被估值企业未来每年的盈利。

现金流折现法运用过程中涉及到大量的预测，多数时候该方法会给出一个企业估值的参考区间。与该方法相比，市场乘数法就更容易运用，结果也更为准确了。

市场乘数法：企业的价值是企业盈利(或营收、账面价值等)的特定倍数(即市场乘数)

买房的时候，根据房屋每平方米的单价可以很清晰地比较不同房屋的价格。给公司估值时，也有这样好用的单价指标，这些指标被称为市场乘数，它们衡量了一个企业的价值是其净利润(或营收、账面价值等)的多少倍。经常说的市盈率、市净率、市销率就是这些用来给公司估值的单价指标。

市盈率(P/E)是企业股价和每股净利润的比值，简单来说市盈率其实衡量了企业每单位利润能支撑企业多少价值。房屋每平米单价乘以房屋面积得出房屋价值。同理，被投企业的市盈率乘以被投企业的净利润就是被投企业的价值。

以蔚来汽车为例，蔚来汽车的每一块钱盈利创造了多少的公司价值呢?想回答这个问题就可以看看其他的可比企业，比如特斯拉赚的一块钱支撑起了多少公司价值。或者看看整个新能源汽车行业的情况，如果市场上普遍认为新能源汽车公司每一元盈利能支撑起八十元的公司价值，那么可供参考的市盈率(P/E)就是80，用80乘以蔚来汽车的净利润就得出了它的估值。

当然蔚来汽车现在还没有盈利，用市盈率这个指标不太合适，不过除了市盈率外可用的市场乘数很多。比如市销率(P/S，股价与每股销售额的比值，衡量了企业每单位营业收入对应的价值)或市净率(P/B，股价与每股净资产的比值，衡量了企业每单位账面价值对应的市场价值)。

一二级市场的企业估值体系都以企业盈利为核心，用数学方法将企业价值和盈利关联起来。当然除了盈利以外还有其他因素在影响企业估值。

因素二：宏观经济

最直观的，宏观经济周期与国家经济政策影响生产销售活动，从而影响企业盈利和估值。

2013年，国家鼓励高新技术产业发展，并购制度放松，大量科技企业得以快速扩张，盈利预期大增，企业估值飙升。

除了影响企业盈利外，宏观环境决定了整体经济热度，决定了资金投资的普遍回报率(利率)，也即资金的时间价值，而这正是现金流折现估值体系的核心变量之一。

2018年下半年美国国债收益率跳涨，资金时间价值提升，现金流折现法对应的企业估值下降，美股受此影响大跌。

不论是微观因素还是宏观因素，对公司估值的影响都有明确的逻辑。但投资者的情绪因素就不然了。

因素三：投资者情绪

企业未来盈利是投资者预测出来的，市场乘数是投资人心中的一个定价标准。当人恐慌或是疯狂的时候，这个预测或是太过悲观或是太过乐观。

好比一家企业上半年赚了10亿，本来预测他下半年能赚12亿。这样全年一共赚22亿，市场觉得企业增长前景很好，给了20倍的市盈率估值。这样企业总的估值就是440亿(22乘以20)。结果突然打贸易战了，媒体新闻铺天盖地报道贸易战如何激烈，在这种恐慌环境下，很多投资者开始觉得企业下半年盈利无法增长了，全年也只能赚20亿。未来盈利也可能受很大影响，市场给企业的市盈率估值降到15倍，结果公司估值从440亿降到了300亿(20乘以15)。公司依然每年赚着20亿但是却被投资者打了七折抛售。这背后的原因就是恐慌因素带来的预期变化。

2018年A股市场整体市盈率水平一降再降，与历史均值水平的偏离度开始变得夸张。市场为何给A股一个如此廉价的估值，想必情绪因素起到了很大的作用。

福兮祸所伏，上半年一级市场投融资活动火爆，“独角兽”企业估值提升，疯狂的情绪造成很多“伪独角兽”企业估值虚高，留下了隐患。下半年二级市场波动剧烈，恐慌情绪造成了估值的加速下杀，新上市公司出现破发潮，一二级市场估值倒挂的现象开始出现。

然而真正的好企业，他的盈利模式是经得起冲击的，无论在冬天被如何的低估和甩卖，当春风再起的时候，盈利的快速恢复会再次提高企业的估值。所以长期来看，绝佳的投资机会往往在冬天中孕育，冬天的到来未必是件坏事。那么在私募股权投资的寒冬中应该采取怎样的过冬策略呢，敬请关注下篇：祸兮福所倚，股权投资的过冬秘籍。