涌泉自无声处，淘金于冷落时。

2007年，在一轮波澜壮阔的大牛市中，公募经理“奔私潮”也席卷而来。那一年，赵军与嘉实基金的六位同事共同创立了淡水泉投资。此后十余年间，淡水泉与“逆向投资”四个字牢牢的绑定在一起。以公司基本面为核心，与市场情绪面逆向而行，在人少的地方淘金。淡水泉凭借多次成功的逆向投资被市场所熟知，“淡水泉时刻”甚至成为股市流行的择时法则。

在私募常青藤巡礼第二期，好买高端商学院将介绍淡水泉投资的成长史，以及淡水泉掌门人赵军的逆向投资理念。

“白马”、“黑马”和“灰马”

2007年，淡水泉成立的时候，牛市已进入末期。熊市的到来对刚成立不久的淡水泉形成了巨大的考验。当时金融股和地产股非常抗跌，受到了市场的追捧。不过淡水泉没有选择和多数人抱团取暖，而是悄悄重仓了经营状况好转，但是被市场冷落的农药和造纸行业。随后的反弹证实了淡水泉的判断，逆向投资策略首次得到验证。

2009年初，在金融风暴的影响下，全球股市跌入谷底。A股投资者情绪极为悲观。淡水泉在这个时间点加大了调研力度，基于各行业的经营状况，重仓投资了抗周期性最强的通信行业。同年6月份，淡水泉又加大布局不被市场关注的消费类股票。这一年，淡水泉在收益和规模上都实现了快速增长，逆向投资策略开始进入众人的视野。

2011年，A股大幅调整，年底时，市场情绪已十分低迷。对于经济的悲观预期造成周期板块跌幅巨大，而淡水泉却在此时开始配置周期股。起初市场对于淡水泉的左侧交易表示怀疑。在淡水泉产品净值开始出现回撤的时候，很多人都在质疑逆向投资。但当宏观调控政策效果显现，众人才反应过来周期行业触底反转的时候，淡水泉已经累积了不菲的收益。“淡水泉时刻”从此得名。

市场上有些人喜欢业绩稳健，分红稳定的“白马股”，有些人喜欢潜力巨大，爆发性强的“黑马股”。而淡水泉赵军表示他关注的既不是“白马”，也不是“黑马”，而是“灰马”。“灰马”不白不黑，是市场的盲点，缺少人关注。而日后一旦“灰马”验明成色，显露出白马或是黑马的特征，势必会受到其余投资人的追捧。

决定“灰马”如何成长的是其骨子里的基因。所以赵军一再强调基本面研究是逆向投资的基础。并非所有的“灰马”都是好马，逆向投资不是盲目抄底。

人弃我取，人取我予

逆向投资，“逆向”是方法，“投资”是根本。“投资”必须围绕行业和公司基本面，而“逆向”是要抓住基本面和市场情绪面的预期差。

公司基本面层面，赵军强调三个要素：能力、动力和潜力。

能力很好理解，指上市公司高管层的管理能力、判断能力、执行能力和创造能力等等。能力必须经过历史验证，有明确的历史表现可供追溯，只有这样对公司未来发展的预测才更为可信。赵军不喜欢“乌鸦变凤凰”的故事。

在能力强的基础上，管理层要有抱负和野心，这就是动力。在赵军的职业生涯中，他接触过很多不错的公司，管理层能力也都很强，但是小富即安，不重视公司市值成长。公司激励制度不合理，盈余运用不得当，造成了整体成长性的下降。这样缺乏动力的企业，即便管理层能力优秀，也不是首选的投资标的。

在同时具备能力和动力的前提下，潜力的大小就显得十分重要。赵军非常看重公司业绩的超预期能力。潜力由多重因素决定，包括公司产品定价权、生产能力的弹性和行业容量的大小等等。潜力是最容易带动股价上涨的因素之一。

在市场情绪面上，赵军总结出了一套FARM分析体系。

F指机构投资人，掌握市场大额资金流向的管理人。他们的合力能制造市场趋势，但当他们意见高度统一时，上涨的空间也已所剩无几。

A指市场分析师，他们的判断会对市场情绪产生影响。反过来，分析师也会呈现出一定的情绪特征。很多时候，市场的关键转折点处，分析师的情绪和言论都会呈现一种特定的模式。

R是监管层，监管者在管理投资者情绪和引导市场预期，所以监管层的管理行为或是政策制定能间接的反映出当前市场情绪的状态，并展现出市场情绪可能变化的方向与路径。

M是上市公司管理层，他们对公司实际情况最为了解而且又是活跃在生产经营的最前线，所以公司管理层的情绪能够准确反应产业层面对于经济环境的预期。

淡水泉将FARM四个要素结合起来考虑，当多个市场参与者均显示出极端情绪特征时，可能存在的预期差就成了巨大的投资机会。

不过深研基本面，找到预期差还不够，万事俱备只欠东风。这东风就是持股信心和投资心态。

逆向投资势必和市场主流观点向左，容易受到市场舆论和市场情绪的影响。这时就需要决策者对投资策略保持绝对的自信，不被主流情绪所左右。

逆向投资属于左侧交易，买在最低点是靠运气的事情，而在底部区域布局就很可能出现阶段性亏损。面对亏损，要有一颗平常心，要理性对待市场波动风险带来的浮动亏损。坚定投资信念，市场情绪的转变需要时间。

面对亏损要有平常心，面对盈利同样要有平常心。通过逆向投资兑现盈利后，股价很可能会继续攀升，这时就要保持良好的心态，克服内心的贪婪，保证以后逆向投资策略能顺利开展。淡水泉赵军认为，平常心就是对投资回报有一个合理的预期，而不是毫无上限的追求高收益。要细水长流，追求稳定的收益和长期的积淀。

逆向投资知易行难，而淡水泉十余年来始终坚持，在众人的怀疑声中坚守，在众人的惊叹声中成长。在一些时点，也许你会觉得淡水泉的投资方式无法理解，但是拉长时间周期来看，你又不得不承认逆向投资在A股市场的有效性。

基本面、预期差、平常心。淡水泉涌泉无声，细水长流。