在我们的投资框架里，企业的长期内在价值才是唯一重要的事，市场情绪化的大跌只不过给予了我们更好的买入价格而已。

01 个人投资者面对下跌的四个阶段

最近有客户和我们分享他的心路历程，当市场开始下跌时，他加仓抄底，逆向而行。当市场底部被击穿时，他的心态开始变得焦虑，因为市场并没有按照他的预期而演绎。自我怀疑令人无所适从，他开始日日祈祷市场触底反弹。

但市场继续阴跌不止，同时伴随着各种各样的“坏消息”，他开始觉得市场的底部还远远没有到来，卖还是不卖，这是一个艰难的决定。终于有一天，忍无可忍的他再也承受不住心理压力卖出股票。伴随着心理压力的释放，他又开始期待市场再创新低，他在等待一个绝佳的买入机会。但市场企稳反弹的节奏太难踏准，他面临不得不以更高的价格买入股票的窘境。这时，买还是不买，成为另一个艰难的决定。买了可能再失血，不买可能错过大底，该怎么办？

这是一个典型的个人投资者行为画像，当市场下跌的时候，个人投资者的心路历程往往会经历上述四个阶段——“积极抄底-自我怀疑-痛苦止损-反弹犹豫”。就是因为这样的故事一轮一轮的重复，才使得个人投资者长期往往跑输市场。

02 机构投资者的两种基本逻辑

实际上，在今天应该选择轻仓还是重仓，长期来看并无对错之分，关键取决于投资方法，也就是你到底赚什么钱？

基金经理的投资方法主要有两种——价值投资和趋势投资。也就是俗称的“左侧投资”和“右侧投资”。

价值型机构投资者，本质上是把所有的股票当成一张“永续债券”。企业本身产生的分红和盈利增长所带来的股价上涨是最主要的回报来源，而买入价格决定了未来能够实现的回报率水平。当市场下跌时，买入价格越低，未来回报率越高。当预期回报率达到价值投资者的要求时，他就开始买入，股价越跌，他买入就越多。而当牛市时，股价短期涨幅过高会使得未来预期回报率下降，这时候价值投资者开始卖出，股价越高，卖出就越多。

价值投资者的持仓往往体现为熊市仓位高，越接近市场底部仓位越高，而牛市反之，越接近市场顶部仓位越低。因为价值投资者比较擅长选股，仅靠企业内生增长带来的股价上涨已经能够大幅跑赢市场。也因此价值投资流派的基金经理在业绩表现上往往在熊市和震荡市业绩明显跑赢市场。

而基金经理的另一个流派——趋势投资者，本质上是把所有的股票当成一张“选票”。其回报的主要来源是预期未来会有更多的人以更高的价格买入自己持有的这支股票。因此他们往往会在人潮涌动之处高仓位赚取利润，而在人烟稀少之时蛰伏等待下一次时机。在牛市时，价值投资者会因为短期股价泡沫化而降低持仓，而趋势投资者则会勇敢享受牛市带来的丰厚收益。

因此，趋势投资者在牛市时业绩往往会大幅跑赢价值投资者，但因为牛市时涨幅巨大的股票估值极高，企业本身的内生增长远远无法带来足够回报，故而在熊市和震荡市中往往跌幅远大于市场平均水平。所以趋势投资者在牛市仓位很高，而熊市时仓位很低。

03 当前应该降仓避险吗？

长期来看，市场总有涨跌，但只要没有世界末日，那客观规律就一定会让市场长期向上：上市公司整体的盈利增长和分红会每年给投资者8%-10%的长期平均回报。而基金经理的工作就是跑赢整体市场的回报。每个基金经理都会按照自己的方法论来应对市场的变化，获取超额回报。

站在今天的市场估值水平看一支基金，无论仓位高低，只要符合基金经理一贯的投资方法，其实都不值得担心。真正值得担心的是机构投资者的散户化特征。机构投资者的资金也来自客户委托，在市场底部的时候，客户往往对净值的波动极为敏感，如果出现较大幅度的净值波动，客户可能会希望基金经理降低净值波动。这时候，如果基金经理的投资动作迫于外在压力开始变形，那么我们就无从判断他未来的业绩走向了，这在长期看来对投资者回报是有巨大伤害的。

作为一个长期坚持价值投资方法的管理人，虽然短期市场出现了大幅下跌的情况，但我们内心并无太大波澜。因为在过去的投资生涯里，这种情况已经不止一次发生过了。事实上过去几次市场的大跌也并没有对长期业绩产生很大影响。在我们的投资框架里，企业的长期内在价值才是唯一重要的事，市场情绪化的大跌只不过给予了我们更好的买入价格而已。