今年的行情实在难以预料，在5、6月份的暴力反弹之后，指数一度涨到了3400点以上，整个二季度指数竟然是正收益。进入7月，市场失去方向开始拉锯。到8月初，在佩洛西窜访引发的台海紧张局势升级影响下，大盘回落至3200点以下。

忽略台海风波，实际上指数也处在垃圾时间，总的来说就是“等待”二字。等什么呢？等基本面的边际变化。恢复了正常定价功能的市场，正处在“成长股预期已经拉满，价值股等待基本面改善”的彷徨期。

“一枝独秀”的新能源

4月底以来这一波反弹过程中，我们可以明显看到主线就是新能源。当然市场也出现了一些新的影响因素：比如说汽车的产业刺激政策，稳增长带来风电的招标超预期，欧洲摆脱能源依赖带来出口欧洲的储能设备股票大涨，汽车产业链电子化的相关股票表现也非常好。

到了7月，锂电、光伏有一些调整，但是风能依然很强。新能源汽车历史最高成交量占A股全部成交量的17%，而目前占了14%。在场外资金踌躇不前的时候，这种结构性行情的演绎已经有后继乏力的迹象。7月新能源车销售增速边际转弱使得进一步做多的热情开始降温，资金逐渐扩散到一些主题性炒作机会，例如钒电池、钠电池、虚拟电厂等概念股，这些概念股的暴涨属于资金驱动的行为，从基本面上无从做出有效的判断。

晦暗不明的复苏

传统行业的反弹相对较弱。从传统产业来讲，很难在短期内提供估值修复的动力。原因也很简单，5、6月份快速反弹的经济在7月又显现出疲软的征兆。

一方面因为疫情还在散点状蔓延，并不严重，但对很多行业的正常生产和需求都产生了持续影响。虽然说常态化核酸之后，对于我们来说生产不受影响，但是还有很多服务行业是受影响的，居民的收入、消费也是受影响的。

另一方面，地产周期的复苏又受到“停贷”潮的影响，变得反复。地产销售数据在六月的大幅反弹之后重新回落到疲软的状态。正如同万科董事长郁亮所说的：“从短期来看，市场已经触底，但是恢复是个缓慢温和的过程。”政策对地产托而不举的态度比较坚决，刺激性政策的着力点更可能向基建、制造业投资倾斜而非再次提起房地产的夜壶。离开房地产，政府如何通过大规模投资的传统方式刺激经济并解决就业问题，仍是一个存在悬念的问题。

上下两难的指数

现在的新能源有点像去年年底的时候。由于下游的高速发展，光伏也好，动力电池也好，上游的硅料、锂的价格涨得很高。上游原材料在吃光整个产业链利润的同时，也会制约下游的需求。就好像在日前举行的2022世界动力电池大会上，广汽集团的董事长曾庆洪吐槽道：“动力电池成本已经占到新能源汽车的40%、50%、甚至60%，那我现在不是在给宁德时代打工吗？”但被吐槽的宁德时代董事长曾毓群也在同场吐槽：“上游原材料的资本炒作给动力电池产业链带来了困扰，碳酸锂、六氟磷酸锂、石油焦等锂电池上游材料均出现价格暴涨。”

而传统经济的修复虽然还在持续，但速度已经放缓。7月官方制造业PMI49%，回落1.2个百分点，显著低于市场预期的50.4%；非制造业PMI为53.9%，回落0.9个百分点。7月服务业PMI回落1.5个百分点至52.8%，服务业指数虽然下降，但仍保持在扩张区间，主要是疫情期间服务业受损更严重、修复过程更缓慢。但生产服务依赖于工业活动、消费服务依赖于居民收入，如果制造业景气持续降温，服务业也将难以维持恢复势头。如此缓慢地复苏，使得价值股估值修复变得困难重重，虽然估值已经非常便宜，但资金入场的动力却依然不足。

站在今天这个位置，指数缺乏进一步上涨的动力，但并不意味着有大跌的空间，原因在于市场缺乏恐慌的理由。4月大跌的根本原因在于疫情带来的恐慌诱发了踩踏。而当前的市场并不恐慌，市场已经恢复了正常的定价功能。除了一小部分反弹强劲的热门股以外，大部分股票的反弹力度也并不大，依然处于长期估值底部。恢复了理智的投资者，宁可用时间来换取未来的空间，很难在这个位置大幅卖出。因此指数层面，上下两难，交投清淡。

“后视镜模式”的投资

当前的市场很像2019年4月。那时候A股也是刚刚经历了2018年大跌之后一波强劲的反弹。反弹力度之大，让刚刚从暴跌噩梦中醒来的投资者惊疑不定，面对着“高耸的”3200点迟迟不敢下注，生怕会再次追高亏损。事实上那个时候上证指数的位置，和当下相差无几。但从那时候到现在的三年多时间里，股价翻倍，甚至涨5倍10倍的股票都如过江之鲫，而同期偏股型基金的平均涨幅，也接近70%。

站在现在看2019年，究竟你是选择4月、5月、还是6月来投资股票，其实差异并不大。从短期来看，当前投资者在等待基本面的进一步变化来决定未来的市场方向。如果从中长期来看，这个位置恐怕是一个非常好的长期配置权益资产的位置。

事实上A股市场在大多数的时间段内，都处于类似当前这种“非牛非熊”的混沌状态，这种时间段一般被叫做“结构性机会”。大多数基金经理的业绩表现，都来自于这种“结构性机会”。而当前市场的主要矛盾，也并不是指数会涨300点或者跌300点，而是你能不能找出下一个三年“结构性机会”里的幸运儿。这种选择，才是大多数投资者投资失利的主要原因。

大多数投资者的钱并不是在熊市里亏掉的，而是在震荡市里亏掉的。而亏损的原因也不是因为追涨杀跌，而是错误地选股。

这是因为大多数投资者的投资模式，是“后视镜模式”。

当你站在每一轮周期的起点上，鼓起勇气决定开始投资，往往选择的对象是上一轮周期的最强者。但不幸的是，至今为止，A股每一轮周期的牛股都不是同一批股票。

当你站在2019年的年初，直觉里最愿意买入的股票，一定是“核心资产”，因为2016-2017的市场教会了你什么叫“大国重器、蓝筹重估”。同样的，当你站在2016年的年初，最愿意买入的股票，恐怕也是“创业板”。

而如今，2019-2021周期领头羊的大盘成长股依然会激起你抄底的雄心。

这种“后视镜模式”的投资方式，并不理解每一轮周期的龙头崛起，往往和当时宏观经济所处的历史阶段和产业变革、技术迭代息息相关。而这也就是A股往往“一年五倍者如过江之鲫，五年一倍者寥寥无几”的原因。

站在当下，最重要的问题并不是判断当下指数未来三个月是涨是跌，在贪婪和恐惧中摇摆。而是摆脱“后视镜”思维去思考未来三到五年，哪些方向会产生结构性机会，哪些公司会跑赢同行，高速成长。