美股为何涨得多经济有望“软着陆”，AI横空出世

截至今年9月5日，标普500指数年内涨17.12%，但拆解开来，各板块的表现是不均等的。

首先，微软、英伟达、苹果、特斯拉等权重最高的七只成分股贡献了标普500大部分涨幅。若不考虑权重股的贡献，截至9月5日，标普500等权指数年内仅涨4.96%。

由上图可见，今年美股反弹中，市场分化度（标普500加权指数与等权指数收益差）也冲向40年高位，权重股主导了年内美股上涨。

这是第一件正在发生的事，大型科技股的强势带来了美股指数的繁荣。

其次，美股各行业板块也有分化。科技与消费相关行业更强，信息技术、可选消费、通信三个行业年内均涨逾30%，相较之下，其他行业则表现一般。

这是第二件正在发生的事，消费与科技行业的良好表现支撑起了美股市场。

所以上半年美股录得较大涨幅，主要是大型科技股和消费行业的贡献。为什么两者表现会这么强呢？原因有三：

第一，经济现实比预期的强

今年以来，美国经济软着陆的可能性不断加大。此前，市场一致预期美国经济衰退概率约为50%，但经济现实使华尔街变得越来越乐观。比如高盛上半年将经济衰退的概率由35%下修至25%后，在7月将经济衰退的概率进一步下调至20%，而后在9月初继续下调至15%。

截止2023年8月底，标普500成分股第二季度的财报季中，79%的公司业绩超出预期。上市公司在其财报电话会议中提及“衰退”的次数也已经连续四个季度下降。

这是美股强势的第一个原因，经济弱预期，强现实。

第二，美联储加息步入尾声，市场风险偏好回升。

2022年，美联储激进加息，对利率敏感的成长股承压，纳斯达克指数大跌30%。今年，促使美联储加息的通胀问题缓和，美联储加息步伐放缓。

虽然市场对美联储的终局利率与何时开始降息仍存分歧。但显然，2022年那段通胀过热，激进加息的阶段过去了。市场的焦点也逐渐转移到了企业盈利之上。

这是美股走强的第二个原因，对加息的担忧扭转，成长股修复跌幅。

第三，AI带来的行业革新打开了美股科技巨头的想象空间。

微软、谷歌、Mega、亚马逊等都在做AI大模型。英伟达更不必说，是AI淘金潮里的卖水人。美股科技巨头普遍是AI革命的重要参与者。市场开始憧憬新的业绩增长曲线，股价快速反映了这种期待。

以上是今年美股走强的主要原因，经济不差，通胀回落，加息放缓，chatgpt横空出世，七家科技巨头的拉升带动指数实现较大涨幅。

给上涨找原因往往是件容易事。接下来，我们做一件不太容易的事，猜猜美股未来会怎么走。

美股还会涨多久或重回慢牛，第一步迈得略大

纳斯达克指数2023上半年涨了32%，是40年来最好开局。但鉴于该指数刚刚经历了2022这个14年来最糟糕的年份，一个大跌接一个反弹，相当于被滞胀、加息、衰退吓了一跳之后，试图重回原来的慢牛路径上。

看估值的话，因为AI向市场注入了一些憧憬，股价暂时跑在了业绩前面，但还没到夸张的程度，大家乐观但不疯狂。标普500的估值分位在10年以来的81%。

但如上文所述，市场割裂，权重股和消费、科技等行业估值分位更高。若看罗素1000价值指数的估值，则处于十年均值之下。

考虑到美股当前正发生的事，未来可能出现的情形有两种：

情形一，慢牛剧本，通胀逐渐回落到目标位置并保持平稳，美联储停止加息，高利率对企业盈利影响不大，或者仅是些微影响，适度的宽松政策就能解决，经济重回长期增长轨道，除七大科技巨头以外的股票补涨，从而形成轮动上涨。

情形二，意外剧本，加息的滞后效应开始显现，企业盈利受损，经济指标超预期恶化，出现持续较久的衰退。或者是又冒出其他黑天鹅，让投资者对经济的预期突然转为悲观，股市转头向下或宽幅震荡，拥挤的七大科技权重调整较多。

目前来看，慢牛剧本的概率较高，而且市场正逐步按着这个剧本在演绎。七月份以来，小盘股与价值股已开始跑赢七大科技权重，美股正在走个股轮涨的慢牛节奏。

如果我们把视野拉长，看美股近70年的走势，这是个牛长熊短的市场，有意外就快速大跌一波，意外过去了就回到慢牛剧本。

1950年到2022年，标普500有15次熊市（指数从高点回落超20%），15次熊市的平均跌幅为31.6%，指数从最高点跌到最低点平均用时10个月。

由上表可见，高通胀、美联储加息、担忧衰退是常见的美股下跌诱因。2022年这一次，标普500最大跌幅27.54%，触底用时十个月，从回撤幅度和调整时长看，对美联储激进加息的反应已较为充分了。对比1980年沃尔克加息到20%的时期，标普500当时回撤也仅27.27%。

所以通胀回落，经济未见严重衰退之下，美股走上修复之路是符合历史规律的，只是AI这个新鲜事物让美股反弹的第一步有点快、有点急。

未来可能发生的事，概率较高的，美股处于第一步迈得有点大的慢牛之中，即便有震荡调整，回撤也不会太大（超过20%），七大科技巨头的AI预期打得太满之后会有修正，投资者在“乐观”与“正常”两种情绪间切换，市场跟着这个节奏抬升。

小概率会发生的事，投资者对经济的预期彻底扭转，可能是大家都犯了错，可能是又有黑天鹅，总之情绪直接由“乐观”切换到“悲观”，美国或有较大的调整（超过20%）。

总之，未来的事情尚未发生，我们也仅能根据过往历史、眼下现状，对概率分布有个大致判断，并保持紧密跟踪。

来自历史的经验是，过去73年，美股大跌过15次（平均5年一次），上一次大跌是在去年，且引起恐慌的因素正在消退。当前的情况是，反弹的有点快，结构有些割裂。明确了这些之后，我们接下来应该怎么做呢？

美股应该怎么投美股的答案在A股，A股的答案在美股

对于美股，让人困惑的问题是，短期涨得快，估值也不便宜了，火热的经济不知何时会出幺蛾子，能不能追涨？

对于A股，让人困惑的问题是，一直在调整，估值都打压到这份上了，不知经济现实何时能提振市场信心，能不能抄底？

单看每个问题，都不好回答。但如果我们用立体的思维去审视这两个问题，会发现每个问题的答案，隐藏在另一个问题之中。

美国经济降温之时，也在预示美国利率与美元见顶，彼时人民币、中国经济、人民币资产的性价比均会提升。

所以，美股的风险，一定程度上又是A股的机会。美股的机会，一定程度上又是A股的风险。

对于国内投资者而言，提到资产配置，起手式一般是股票+CTA，两者都有长期较好的浮动收益，彼此相关性还低。

如果是股票资产内部的多元配置，眼下，另一个起手式已越来越明显，中国资产+美国资产。2007年以来，沪深300指数与标普500指数相关性仅0.6。而2020年以来，两者相关性降到了0.2。

美股与A股均是全球体量最大、交易最活跃的市场，而由于经济周期、交易者结构等等方面的差异，一些时期，两者走势会有巨大分化。

这种时期，All in A股或All in美股，判断对了，固然收获最大，但若判断失误，错过的也不少，就如今年，对了可能赚20%，错了则变成0%。但若我们五五开，两边下注，结果是没什么心理压力的10%。

长期以往，如果保持这种多元配置，组合的波动率也就降了下来。这就是配置多国资产的意义。

比如，我们拿一个全配A股的组合，与一个70%A股+20%美股+10%印度与日本股票构建的组合对比，30年数据回测下来，后者的风险收益性价比更好。

当许多人都在担心逆全球化的时候，资配组合恰恰需要“全球化”，因为各国股市间的分化，正在提供彼此吸收波动的免费午餐。今年的现实就是个例证。

所以，相信国运or定投纳指？我全都要。