做好战术调整
增厚长期收益

假设有这么一位投资者，他构建了一个最基础的投资组合，60%的股票+40%的债券。如果这位投资者是结合自身的风险偏好与资配理念，选择了这个股6债4的资配方案，那这就是一个战略层面的决策。

我们暂且用60%的偏股基金指数+40%的中证综合债指数来模拟这个组合的表现。长期持有这个投资组合，我们的投资体验如下：

投资胜率=正收益的周数/所有周数（统计所有的周度收益）
平均损益比=正收益周的平均盈利/负收益周的平均亏损

2012年1月到2023年9月的这段时间里，该模拟组合实现了4.61%的年化回报，年化波动率14.7%，最大回撤41%。

这是买入平均水准的基金，持有不动，坚持十年的投资成果和体验。

如果在这个战略方案之上，我们再加入一些战术调整，会有怎样的效果呢？我们的战术调整思路是这样的：

我们仍然坚持股6债4这个基本组合，但是，在股票的性价比明显高于债券时，我们多买些股票，少买些债券。反之，债券性价比显著高于股票时，我们多买债券，少买股票。

如何评估股票和债券的性价比哪个更高呢？自然是哪个回报好，哪个性价比就高。我们用十年期国债收益率和沪深300股息率的差值来衡量债券相对于股票的性价比。可以看出，随着股价指数波动，股债性价比指标也在变化。

上图中，红线位置越低，代表股票性价比越高，反之，则是债券性价比越高。图中标出的几个时间点，均是A股持续下跌后，股票相对于债券性价比较高的时刻。

明确了股债性价比的衡量标准后，我们怎样做战术调整呢？方案如下：

当股债性价比处于历史均值时，我们保持股6债4的战略配置。与此同时，随着债券性价比的提升，我们逐步提高债券配置比例，当债券性价比处于历史均值2倍标准差的高水平时，我们将债券配比调高到90%。而当股票性价比处于历史2倍标准差的高水平时，我们将股票配比调高到90%。

如果2012年以来，我们在股6债4的战略组合上不断进行上述这种战术调整，效果如下：

投资胜率=正收益的周数/所有周数（统计所有的周度收益）
平均损益比=正收益周的平均盈利/负收益周的平均亏损

如上图可见，基于股债性价比进行战术调整后，我们股6债4的战略组合爆发出了新的威力，2012年1月到2023年9月的时间里，我们的年化回报达到了9.27%，最大回撤是22.5%。

以上是对历史数据的一个模拟，战术调整的思路也较为简单，但已足以证明以下这个道理：

若能在资配组合战略布局的基础上，根据各类资产短期性价比进行战术调整，我们的长期投资成果将会显著改善。

不浪费一场泡沫
不浪费一次危机

由以上分析可见，资配组合的战术调整，其实是在一些有波动的资产上，根据均值回归的长期规律，当波动带来机会和风险时，进行相应的调整。以权益资产为例，就是一句话：

不浪费一场泡沫，也不浪费一次危机。

这种战术思想可以推广到各种资产的各个维度。比如CTA产品，在长期的低收益后，可能意味着大趋势和大机会的来临；反之，持续时间较长的大趋势，可能也意味着后续收益的降低。比如股票资产内部，成长风格的持续性上涨带来了股市结构性高估，可能意味着价值风格越来越强的性价比。再比如量化超额，持续的超额爆发可能意味着短期风险，而持续的超额低迷则可能意味着改善将至。

讲了这么多，大家估计也发现了一件事，战术调整需要一些逆向思维。多数时候是这样的，这是由市场周期的本质属性决定的。所以资配组合的战术调整，说着容易，实际很难。上文的案例中我们似乎很轻松的就根据股债性价比指标，提升了股6债4组合的长期收益。然而，实际投资中，高点减仓和低点加仓都是极其高难度的投资动作。

不信，回想下，2018年底、2022年10月、2023年10月这些股市极度悲观的时点，有多少人有钱又有胆量去战术性加仓呢。

所以，明白了资配组合战术调整的意义之后，我们也要思考实操层面的一个问题：如何做好资配组合的战术调整？

我们将在下一节课中详细探讨这个问题。

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